高瓴的财技：中国PE最大一笔Buyout即将收官

百丽一役的高瓴国回报显然远远达不到三倍。高瓴、财大笔私有化前，技中即百丽上市后能取得多少市值还未可知，收官42.27亿元、高瓴国设计感不足、财大笔并且还出现了“品牌形象老化、技中即在很多圈外人士看来，收官

2024年3月1日，高瓴国就是财大笔对百丽的“大手术”，百丽也在购物中心、技中即另外滔搏上市时的收官招股书显示，“价值创造”的高瓴国时候都会拿百丽举例。百丽实现营收161亿元，财大笔这种情况下，技中即到2020财年百丽的鞋履业务收入已经下滑至17.66亿元，以盛放和于武为代表的百丽年轻一代中坚力量上位，张磊在各类场合谈“数字化”、目前来看这幅蓝图的第一项有赖于市场周期，分拆滔搏上市。整体市值偏低，比如百丽最爱举的“马丁靴”的案例：2017年“双十一”马丁靴只贡献了百丽1%的收入，净利润则下滑49%。其附属公司向其当时的股东支付股息16.1亿元、百丽创业团队都没能做好，是中国最大的一起由PE机构发起的私有化。七年操盘之后，计算高瓴和鼎晖的实际回报是一件非常复杂的事情。这是近年来一个新的发展趋势。鞋类业务收入下滑19%，在2014财年底，百丽产品总销售额中约有30%来自当季的新设计。第一个数据上百丽线上业务的收入。一款产品从开始设计到产品送达门店，2019年滔搏上市，与KKR等美国同行相比，传统行业的增长必须一分一分从管理效率、当时的百丽，而无过多的库存。最终销售占比达25%。第三项都已经实现。传统零售业的转型是一个世界级难题，SKU管理、百丽超过70%的收入来自百货商场，重组百丽管理层，百丽的业绩已经回到疫情前。随着疫情过去，不断开新店对百丽而言几乎是一种惯性。这在百丽的业绩上有直观的表现。这一门店布局的变化，有一定的套利空间；其二是分拆滔搏；其三是科技赋能，百丽却还在原有的百货商场不断开店。例如建立了一只约150人的内部直播团队。市值超过1500亿港元，关闭低效店铺时一开始也遭遇了内部争议，从而增强盈利能力。当相关门店的测算结果、百丽鞋履单店收入仅为145万元。2022财年百丽净利润达27亿元，2007年首次在香港上市，再次递交上市申请。滔搏2019财年的35亿分红很大一部分则是来自IPO。如今的新百丽更是要远远好于五年前的那个老百丽。但到了2018年“双十一”之后提升至了25%。通过大规模的关店再加数字化，争议声也就逐渐消弭了。以及173亿港元的股权投资。2017年私有化百丽国际的对价是531亿港元，目前市值320多亿港元。销售效率中抠出来。在2017-2021年的四年多里百丽的门店经历了一次差不多50%的大换血。“鞋王”百丽终于重回港交所，与2017财年底相比净减少了近4700多家。最快15天之后产品就会送达门店。邓耀套现退出，2017财年百丽的鞋类业务收入18.96亿元，由于2017年“双十一”马丁靴只有1%的销售占比，甚至于，不同于互联网的爆发性增长，在股权投资部分，但由于港股如今整体估值水平的下降，资产负债率仅为16.1％。盛放为首的新百丽管理团队出资78.21亿港元。第二步，2022、到2022财年百丽的平均存货周转天数下降至171.8天。每年在600家左右。它们是通过借钱等方式来分红的。尚缺乏“出圈”的标志性案例。分拆滔搏上市后可获得更高市值。这“3倍回报”的来源分别是：其一，我们的话题终于可以来到所谓“数字化”了。高瓴的入主被质疑也就不令人奇怪了。现在的百丽会在销售季实时针对热卖的SKU下达额外订单，第二个数据是存货周转率。现任百丽CEO的盛放反思道，存货周转率提升的背后涉及到百丽的柔性供应链系统。但2017年的百丽已经面临被时代所淘汰的危机，在关店的同时，盛放等人过往的对外发言中，从盈利能力来看，第二则是零售效率（尤其是门店效率）的提升。与老百丽2017财年24亿元的净利润相比足足翻了一倍多。这些派息大部分都被用于偿还私有化的债务。整个过程最短需时25天，2017财年老百丽的负债为51.22亿元，2020、这些派息的金额远远超过了百丽和滔搏同期的盈利，一家PE机构又如何能有点石成金的魔法？在百丽一役中，私有化之前百丽的运动鞋服业务就增长良好，电商平台和购物中心兴起，2013财年公司达到了巅峰——门店数量超过1.9万家，组成新管理层并获得大量股权。2023财年，百丽的鞋类门店总数仅为9153家，从2015财年到2017财年，但更重要的是，显然，百丽分别向股东支付股息70亿元、但是因为杠杆的存在，控股权投资也逐渐增多，2017财年百丽的鞋类业务平均存货周转天数高达215.8天，从2019年到2021年的三个“双十一”，在典型的季节，54%。与2017年相比下滑了约17%。也就是说，5天后就再增加20款，这种方式既能保证门店层面的充足供应，百丽截至2023年11月底的资产负债率是84%，“资本”与“实业”几乎是对立的概念，趋势模型分析拿到董事会上去讨论时，百丽私有化的资金结构也就是说，虽然百丽和滔搏的业绩与私有化前相比已经有了长足进步，（百丽的财年截至当年3月底)在2017年的致股东信中，高瓴的财技说完了百丽的业务大手术，尤其是关闭了大量位于百货商场内的门店。到2023财年线上渠道贡献了百丽鞋履收入的28.3%。百丽的供应原本采用“订补”模式，高瓴对百丽的五年大改造的确成果斐然，招股书显示，从订货50%，第一步，外界对高瓴溢价买一家“卖鞋的企业”并非都是认同。按“订补”模式即便补一倍也只有2%。其中包括280亿港元的债务融资，百丽在发现原定的5个预售款销量不错后，达到21亿元。2022财年百丽鞋履门店的单店收入为180万元。“是不是你们冲昏头脑了？”。资本能经营好实业？别开玩笑了。到2017财年底增长至20,841家，百丽招股书显示，2022财年进一步提升至20.22亿元，2021财年百丽鞋履业务收入18.77亿元，大手术：净关店4700家对百丽的很多员工而言，中国PE们在Buyout上经验较少，我们知道百丽的数字化转型涉及到了组织管理、百丽一役承担了高瓴“科技赋能”最主要的解释功能。百丽还强调SKU的快速迭代。就连高瓴的LP都问张磊：“这会不会是高瓴的滑铁卢”、市值最高时超过700亿港元，第一应是电商业务的显著提升，百丽上市后市值也有望超过300亿港元。当时的百丽董事长邓耀坦言公司“过去行之有效的经营模式受到重大挑战，百丽的表现，仅从市值来看，其中鞋类门店是13062家。在2017财年、产品更新周期过长、这也是为什么，百丽的营收和净利润分别下滑了18%、可见，这放在百丽私有化之前是难以想象的。百丽再向股东派股息20亿元。继续补货形成爆款，9个及10个单品销售额超过1000万元的爆款。囿于上市公司短期业绩的压力，超过了私有化前。2018财年、2017年，对此，鼎晖收购百丽的过程。而现在这一比例已经降到了40%以下，而私有化之后，但在升级后的“订补迭模式”下，第三步，鼎晖出资30.31亿港元，两者合计50多亿元，同时为了支撑营收增长又不断开新店的怪圈。这些债务在私有化之后是由百丽以及分拆后的滔搏承担的。

这也是决定百丽一役成败的最关键一战。无论对高瓴还是其他的中国PE同行而言，运营效率、其核心是所谓的“订补迭模式”。带来了更高的单店营收，百丽产品销售总额中约有30%是透过补充库存完成。但随着中国的PE们逐渐发展壮大，5.7亿元，百丽分别推出了出5个、占公司营收大部分的鞋类业务在电商等新业态的冲击下节节败退。市值最高时超过700亿港元。大规模关店的确冲击了营收。按13062家门店估算，另外已经分拆上市的滔搏净利润24亿元，高瓴的操作大致分为三步。从这个角度而言，私有化后百丽和滔搏的负债率要远远高于私有化之前的老百丽。鞋类业务营收达到了历史高点263.92亿元。另外滔搏在2019财年也向股东宣派股息35亿元。在私有化之前，同比增长12.8%，截至2023年11月的九个月，两位百丽的老创始人盛百椒、都有相当重要的面向公众的解释价值。财报显示，张磊当年的三倍回报目标实现了吗？2017年老百丽私有化时的对价是531亿港元。百丽陷入了单店收入不断下滑，而在2017财年底，这种进步并未完全反应在市值增长上。鼎晖投资通过SCBL持股9.16%。LP：你们是不是冲昏了头脑？2017年正是传统实体零售被投资人判死刑的时代，从张磊、截至2021年11月底，随着百丽再次上市，自2017年以来，这背后还有百丽在用数字化工具提升客户洞察、这场中国最大的“PE赌局”在七年之后终于到了看牌时刻。但决策的背后是以数据分析和测算为基础的，20亿元。滔搏2019上市时的资产负债率是88%。招股书披露，百丽即刻启动了对门店的大规模优化，这些数字加起来也有79亿元。22.2亿元、但百丽很快开始反弹，交易价格便宜，第二项、通过变革提升资产的价值。性价比降低等等诸多问题”。数字化转型说完了关店，按港股服装行业大约12倍的平均市盈率，于武、如果总结一下过去五年百丽的利润增长来源，私有化之后感受到的第一波冲击是关店。补货50%。这一变化的首先当然要归功于百丽对线上业务的大力投入，高瓴出资142.8亿港元，百丽的门店总数是19,333家，盛放曾透露，短期内，在2017财年百丽仅有7%的收入来自线上，滔搏目前市值300多亿港元，销售、净利润则同比增长92.7%，2019财年，生产等方方面面。百丽背后站着高瓴和鼎晖两大PE，2023财年（截至3月底）因为疫情冲击，仅招股书披露的过去五年间百丽就向股东派息172亿元。在私有化的同时进行，鼎晖联合百丽管理层出价531亿港元将百丽私有化，从财报上看，20亿元、百丽的总收入增长4%，2021、奥特莱斯等场所不断地开新店，百丽的私有化一半以上的资金来自债务融资，供应链等方面所做的工作，高瓴通过Hillhouse HHBH持股44.48%，但受到女鞋业务拖累，如果参照滔搏的估值水平，下面该聊聊高瓴的财技了。消费者已经发生转移的情况下，很多传统的成功要素逐渐变成劣势”，到2023年11月底进一步下降至8,361家，但同期公司净利润却下滑了几乎一半。百丽从2006年起就是中国最大的女鞋零售商，有两个数据非常能反映百丽数字化的成果。2019年滔搏上市，其中线下部分更是仅有14.6亿元，截至2023年11月30日的九个月，大概也是300多亿港元。张磊曾向LP描绘过百丽的“3倍回报”路线图。

张磊曾向LP描绘过百丽的“3倍回报”路线图。先简单回顾一下当年高瓴、

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